投資要點(diǎn)中報(bào)業(yè)績增長51.8%略超市場預(yù)期，剔除去年中報(bào)4497萬元股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用沖回，今年中報(bào)同比增長77.15%，業(yè)績加速趨勢明顯，全年高增長可期。公司公告2017年1-6月實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入27.95億元，同比增長92.84%；歸母凈利潤2.69億元，同比增長51.8%。二季度單季營收20.29億元，同比增長93.11%；歸母凈利潤2.73億元，同比增長50.36%?？紤]到去年中報(bào)有4497萬元股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用沖回，公司17年中報(bào)實(shí)際業(yè)績增速為77.15%，業(yè)績高增長態(tài)勢強(qiáng)勁。
毛利率有所下降，PPP模式顯著改善項(xiàng)目回款，經(jīng)營性現(xiàn)金流量大幅轉(zhuǎn)正。
上半年公司綜合毛利率25.49%，較上年同期-2.86個(gè)pct；其中生態(tài)修復(fù)工程/園林綠化工程業(yè)務(wù)毛利率分別為29.56%/25.20%，同比-1.25/-2.31個(gè)pct。除行業(yè)競爭有所加劇外，我們認(rèn)為PPP項(xiàng)目大型化后純園林綠化工程占比下降（土建基建工程占比提高）也是毛利率下降的重要原因（但同時(shí)也表現(xiàn)為收入大幅增長）。上半年公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生現(xiàn)金流量凈額為1.46億元，較去年同期多流入3.54億元，收現(xiàn)比為94.16%，同比大幅+5.92個(gè)pct，主要系PPP模式明顯改善項(xiàng)目回款，工程款結(jié)算加快所致，充沛現(xiàn)金流將有力保障公司未來項(xiàng)目承接能力。
公司在手訂單充足，業(yè)績增長動(dòng)力強(qiáng)勁。16年全年，公司新簽訂各類工程施工合同113項(xiàng)，累計(jì)合同金額121.84億元（其中PPP項(xiàng)目合計(jì)金額75.99億元，占比62.36%），同比增長260%。截止8月20日，17年新接訂單109.08億（不含框架），同比增長174.4%；其中PPP訂單93.32億占比高達(dá)86%。公司16年至今公告訂單保障倍數(shù)高達(dá)7.1，未來業(yè)績高增長基礎(chǔ)堅(jiān)實(shí)。
設(shè)立PPP產(chǎn)業(yè)基金豐富項(xiàng)目資金渠道，未來可承接業(yè)務(wù)空間巨大。公司公告與廣發(fā)資管及聯(lián)道資管共同發(fā)起設(shè)立PPP投資產(chǎn)業(yè)基金“杭漢”，規(guī)模為7.1億元，其中鐵漢生態(tài)(300197,股吧)出資2.1億元。杭漢基金成立后將向鐵漢生態(tài)中標(biāo)的大型PPP項(xiàng)目進(jìn)行投資。產(chǎn)業(yè)基金參與PPP項(xiàng)目有效降低公司單方資金投入金額，在擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模同時(shí)能更好控制現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)，以更少資本金撬動(dòng)更大業(yè)務(wù)規(guī)模，高增長可持續(xù)性大幅增強(qiáng)。
7月份PPP成交旺盛，需求持續(xù)高增長，多部委表態(tài)大力推動(dòng)PPP行業(yè)發(fā)展。根據(jù)龍?jiān)鞒侨W(wǎng)公開招投標(biāo)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，1-7月全國PPP累計(jì)成交20063.7億元，同比增長65.2%。其中7月單月成交4042.9億元，同比增長153.9%，比6月增速大幅提高132.5個(gè)pct，PPP訂單落地持續(xù)加速。8月18日發(fā)改委表示，下半年將多管齊下加大PPP項(xiàng)目推動(dòng)力度盤活存量資產(chǎn)，加快完善價(jià)格收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)政策，在相關(guān)領(lǐng)域建立合理投資回報(bào)機(jī)制，吸引民間投資參與。而財(cái)政部正式答復(fù)，10%“上限”控制僅是需要從一般公共預(yù)算中安排的支出責(zé)任，并不包括政府從其他基金預(yù)算或以土地、無形資產(chǎn)等投入的部分，旨在鼓勵(lì)地方積極運(yùn)用PPP盤活存量資源。決策層對PPP模式的肯定與支持態(tài)度，將有效增強(qiáng)社會(huì)各界對PPP大發(fā)展信心。
投資建議：我們預(yù)測17/18/19年公司歸母凈利為9.03/14.74/19.68億元，EPS0.59/0.97/1.30元，16-19年CAGR為55.6%，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE分別為20.7/12.7/9.5倍，考慮到鐵漢生態(tài)未來高成長的潛力，我們給予目標(biāo)價(jià)17.70元（對應(yīng)17年30倍PE），買入評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示：存貨及應(yīng)收賬款的風(fēng)險(xiǎn)，PPP政策風(fēng)險(xiǎn)，重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)不確定性風(fēng)險(xiǎn)。
